公牛集团为什么要上市？公牛电器市值可达500亿？

　　不过，小米转换器的体量尚小，营收不到公牛的1/30，净利润仅为公牛的1/50，目前还不足以对公牛的老大地位构成实际威胁，这种竞争更多地还带来了很多积极作用。例如公牛外观上已经很少见到老旧的蓝白配色，多是纯白或者纯黑，在客户需求方面也在做更多的改进，推出防雷防过充儿童保护等新品种。所以小米的竞争恐怕也并不是公牛选择在A股上市的直接动力，那么公牛到底在因为什么而改变呢？

　　公牛集团募资主抓业务结构转型    

　　公牛此次拟募资48.87亿元所投资的项目重点，并不在其支柱业务——转换器上，而是更多聚焦于新业务（表1）。

　　按照计划，近49亿元募集资金中，12亿元将用于墙壁开关业务，10亿元将用于转换器自动化升级，7.43亿元用于LED照明，还有9.9亿元用于渠道建设及品牌推广等。这说明，借助此次募资，公牛或许打算调整其业务结构。

　　3年能卖出6亿个插线板，固然证明了其强大的市场垄断力，然而，仅靠插线板这一单一的产品，已经越来越难以支撑公牛集团逐渐高企的估值，2017年其收入增速虽依旧保持，但净利润增长动力已稍显不足，2017年出現了净利润与经营活动现金流净额下滑的情况（表2）。

　　与此同时，从2015年到2017年，公牛集团的存货金额分别为3.9亿元、4.61亿元和9.63亿元，2017年存货同比增长了108.9%，而且60%的存货是库存商品。

　　库存的增长可以分两个方向来考虑，从积极的因素看，随着业务规模的扩大，加上感受到了小米竞争的压力，公牛为防止出现货品不够的状况而加强备货，虽然带着些许“紧张感”，但还是正常的商业逻辑。

　　但如果存货的增长，是因为竞争、房地产政策或是宏观经济环境影响，导致销售出现问题，为了扩大铺货范围而盲目增加库存，或者货品已经产生滞销，经销商处已经堆积库存难以继续向公牛进行买断式采购，那问题就比较严重了。

　　不过好在，近三年公牛的存货周转率仍比较稳定，在6-7次之间波动，2017年出现小幅放缓。但2018年一季度已做年化处理的存货周转率跌破6次，降至5.89次/年，说明存货状况有恶化的趋势，若存货周转率持续下降，导致存货难以及时变现，甚至出现减值，那么负面影响将会非常大。

　　或许正是为了摆脱过于依赖转换器业务，也为了降低竞争带来的不利影响，公牛早在前几年就开始不断调整业务结构，进入了其他相关产品领域，涉及墙壁开关插座、LED照明以及数码配件（表3）。

　　其中战略重点业务墙壁开关插座以45%的增速在2017年为公牛创造了23.21亿元的收入，占营收的比重已经从2015年的24.74%上升至2017年的32.14%，与此同时，核心业务转换器的收入占比也有比较明显的下降，2017年为55.89%，相比2015年下降14.43%。

　　丰富产品线、多元化探索是一方面，更重要的是，墙壁开关插座的毛利率还更高。

　　2015到2017年，墙壁开关插座的毛利率分别为48.01%、49.94%和49%，对比起来转换器的毛利率仅为40.64%、44.86%和33.37%，2017年前者毛利率高出了15.63个百分点。

　　公牛的墙壁开关插座主打“装饰性”，不同于普通的白开关，有多种颜色和花纹让消费者可以与家里的装修风格搭配，所以售价更高。2017年，公牛装饰开关插座的单价为8.82元，而普通白开关的单价仅为5.82元。

　　由于转换器毛利率持续下降，而其目前仍占到半壁江山，2018年一季度，公牛的毛利率持续下降2.81个百分点到34.98%。此次募资的一个重点，就是扩大墙开业务的产能建设，提高其收入占比，这也许在未来能够一定程度上改善公牛的毛利率情况。

　　事实上，公牛过去一直颇为注重新业务和研发，其早年创新的按钮式开关，代替过去可靠性低、容易损坏的翘板式开关，至今仍在行业中沿用。2015-2017年，公牛的研发投入分别为1.51亿元、1.8亿元和2.87亿元。2017年其研发投入占营业收入的比重达到4%，超过了电器行业中苏泊尔的2.71%与九阳股份的3.68%。在公牛插线板产品线中，有抗雷击、防雨淋、防脱落的产品，也有多面式、带WiFi功能以及便携式全球旅行转换器等，在一个看似多少年来都没有改变的插线板上，公牛做了多种研发创新尝试，可见其专注与危机感。

　　高瓴入股后家族仍控股9成上市能否改善家族企业基因？

　　募资的目的之一是为了改善公牛的业务结构，而另一个重要原因或许是为了改变家族股权独大的局面。

　　本次上市前夕，高瓴等火速入股公牛。2017年12月4日，阮立平、阮学平与高瓴道盈、晓舟投资等7家投资公司和1个自然人签署了股权转让协议。高瓴以8亿元受让了公牛集团2.235%的股份。按照此次交易估算，公牛集团估值已经达到了358亿元，若以当年公牛的净利润计算，市盈率为27.86倍，与A股上市的消费股估值相差不大。

　　此次高瓴入股，双方虽未披露合作原因，但观察高瓴的投资风格和逻辑，一方面手握互联网巨头，如阿里巴巴、京东、美团到最新的虎牙、考虫等，另一方面，高瓴还投资了不少消费类企业，比如良品铺子、蓝月亮、江小白，这些都是行业内的头部企业，或者拥抱创新的传统企业，公牛集团恰好符合这两个条件，所以，高瓴对于公牛的兴趣也就不难理解了。

　　对于公牛集团创始股东来说，这是第一次引入外部资金，在此之前，公牛只有三个股东：良机实业、阮立平和阮学平。其中第一大股东良机实业，也是由阮立平和阮学平控制，两人分别持有其50%的股权。

　　上述交易中的其他受让方，除晓舟投资、伯韦投资与孙荣飞（公牛持股0.42%的慈星股份公司董事）外，控制人均与阮立平、阮学平兄弟有直接或间接亲缘关系（表4）。

　　凝晖投資的控制人是阮立平和阮学平控股的铄金投资，以及两人的兄弟姐妹；穗元投资股权结构与凝晖投资类似，其中还加入了阮立平的妻子及妻子的兄弟姐妹。齐源宝的法人为阮立平女儿的配偶。值得注意的是，阮立平和阮学平二人不仅直接持股比例绝对平均，在股权分配上对兄弟姐妹们也“雨露均沾”。

（编辑：应用网_阳江站长网）

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